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作为国内“呼吸机龙头”，在全球新冠肺炎爆发期间，鱼跃医疗凭借着国内供应链优势出口大增，股价、业绩双涨实现戴维斯双击。然而狂欢过后，海外业绩从顶峰跌落，此番突然终止GDR的背后，个中缘由如何？

6月12日，江苏鱼跃医疗设备股份有限公司（下称“鱼跃医疗”）发布公告表示，考虑到国内外市场变化，通过对公司实际财务及经营情况、资金需求以及长期业务战略规划进行全面审视，决定终止境外发行全球存托凭证（“Global Depositary Receipts”以下简称“GDR”）。

据悉，鱼跃医疗的GDR发行申请于去年十二月获得中国证监会的受理，不久前在公司的业绩说明会上，鱼跃医疗还向投资者表示，“公司发行GDR并在瑞士证券交易所上市相关工作正按计划推进中”。

今年以来，包含君实生物、乐普医疗、康希诺在内的一众企业前后发行GDR赴瑞交所或伦交所，扩大国际影响力的同时又可获得融资，而鱼跃医疗突发终止GDR相关计划也使得市场一度热议背后缘由。

值得注意的是，截至2022年末时，公司货币资金合计48.38亿元，其中存放在境外的款项总额仅2460.69万元，而2022年，鱼跃医疗境外销售收入同比2021年下滑了56.34%，海外业务的毛利率下降18.22个百分点，远远低于国内销售业绩。

实则自去年底开始，证监会就境内上市公司境外发行存托凭证规则做出调整，近年来，随着资本市场高水平对外开放持续推进，A股公司出海融资热度持续提升。市场一度猜测此次终止GDR与相关新规有关，然而目前来看鱼跃医疗自身条件已然满足相关条件。鱼跃医疗也成为GDR新规后首个终止发行的企业，背后缘由几何？

“呼吸机龙头”终止发行GDR

6月12日，鱼跃医疗突发公告称，董事会决定终止境外发行全球存托凭证（GDR）。而就在不久前业绩大会上，鱼跃医疗还表示GDR相关事项正在推进中。

2022年12月8日，鱼跃医疗召开临时股东大会，审议通过了境外发行GDR相关的议案，同意公司发行GDR，并申请在瑞士证券交易所挂牌上市，GDR以新增发的公司人民币普通股（A股）作为基础证券。

彼时，鱼跃医疗拟发行GDR所代表的新增基础证券A股股票不超过5012.39万股，不超过发行前公司总股本的5%。募资用于公司核心业务进一步发展和战略投资。

值得注意的是，就在一个月前，证监会出台GDR相关新政，部分市场人士猜测，鱼跃医疗的举动可能与“GDR新政”有关。

据悉，5月16日证监会发布《监管规则适用指引——境外发行上市类第6号：境内上市公司境外发行全球存托凭证指引》（下称“GDR新政”），首次对A股公司境外发行GDR提出了市值、募投方向等要求。

此后6月2日，上交所对GDR相关制度予以优化，制定了《上海证券交易所与境外证券交易所互联互通存托凭证上市交易暂行办法（2023年修订）（征求意见稿）》，办法明确，发行GDR除了满足现有条件，还应当已在沪深交易所上市满1年，且申请日前市值不低于人民币200亿元。

截至6月13日晚间收盘，公司股价报收33.38元/股，市值报334亿元，远高于200亿，且也早已登录资本市场超一年，因此，鱼跃医疗此次终止GDR发行，是受GDR新规影响还是另有他因？

而对于终止原因，鱼跃医疗表示，考虑到国内外市场变化，通过对公司实际财务及经营情况、资金需求以及长期业务战略规划进行全面审视，后经过谨慎的分析和沟通，决定终止境外发行GDR事项。

红利消散，外销营收下滑逾56%

公开资料显示，鱼跃医疗是一家以提供家用医疗器械、医用临床器械和互联网医疗服务为主要业务的公司，其主营产品为以家用呼吸机为代表的呼吸治疗解决系列产品，该板块占据整体营收近三成。

早在2016年，鱼跃医疗就设立了德国子公司，此后2021年又在泰国设立子公司，急切想要布局全球化的野心显而易见。

对于拥有海外业务的企业而言，上市公司发行GDR可以扩大公司的国际化程度，增加融资渠道，提高公司估值水平，为公司的成长和发展创造有利条件。

虽发行GDR也需要考虑与之相关的成本、监管要求和市场风险等因素，但综合看来是一件利大于弊的举措，而此番鱼跃医疗突发终止发行GDR引人深思。

数据显示，2020年鱼跃医疗的海外收入猛增至18.78亿元，此后2021年海外新冠肺炎趋稳，当年销售收入同比下降13%，仅为16.26亿元。

2022年，鱼跃医疗境外销售收入持续下滑合计仅为7.10亿元，占公司主营业务收入的比例为10%，同比2021年下滑了56.34%。

对于海外业务下降的原因，鱼跃医疗指出是“2021年同期业务受海外新冠肺炎需求影响，基数较大”。

值得注意的是，于鱼跃医疗而言，海外业务下滑的不仅有销售额还有毛利率，上年度鱼跃医疗海外销售毛利率仅为29.99%，下降18.22个百分点，同比国内50.22%的毛利率，海外业务的确不尽人意。而此前，鱼跃医疗在公开场合曾表示，希望海外收入占比达20%以上。

反观公司整体业绩，2022年，鱼跃医疗实现营业收入71.02亿元，同比增长3.01%；净利润15.95亿元，同比增长7.6%，此外从公司账面来看，当前现金流还算充裕，截至2023年一季度，鱼跃医疗账面上的货币资金合计37.16亿元，交易性金融资产29.39亿。

显然，眼下的鱼跃医疗并不缺钱，虽账面资金充裕，但此前财报数据显示截至2022年末时，公司货币资金合计48.38亿元中，存放在境外的款项总额仅2460.69万元。

根据鱼跃医疗此前的规划，“发行GDR的募集资金扣除发行费用后，拟用于公司核心业务进一步发展和战略投资，包括但不限于优质标的的兼并收购及投资、建设境外研发中心及推进全球产品研发计划，以及建设全球产品销售网络与售后服务体系”。

如今来看，终止GDR后，海外布局如何推进是鱼跃医疗需要面临的问题。

GDR“热潮”生变

根据国际咨询机构弗若斯特沙利文的报告，最近一段时间以来，A股公司发行GDR的特点变得显著。特别是在“双创”板块，该板块显示出了迅速崛起的趋势。

同时，A股公司发行GDR的行业分布也呈现出更多元化的趋势。此前主要以锂电等新能源行业为主，如今逐步扩展到医药生物、石油化工、钢铁、电子等行业。

据不完全统计，截至目前证监会累计核准21家上市公司发行GDR，其中18家企业完成境外发行GDR上市，另外还有三十余家企业正在推进相关发行工作。

2023年，首个宣布发行GDR的企业则是同为医药行业的“疫苗巨头”康希诺。

1月10日晚间，康希诺公告称，为进一步拓宽公司国际融资渠道，提升公司国际化品牌和形象，满足公司国际业务发展需要，积极推进国际化战略，公司拟筹划境外发行GDR并在瑞士证券交易所上市。

今年3月，捷佳伟创也曾宣布终止筹划境外发行GDR并在瑞士或其他证券交易所上市事项，但由于该事项尚未取得公司董事会、股东大会的批准，并未引发市场过多讨论。

6月6日，君实生物公告表示董事会决议在瑞交所发行GDR。根据募投计划，君实生物拟发行不超过0.68亿股募资34亿元，投向“创新药研发项目”、“上海君实生物科技产业化基地建设项目”和补充流动资金等用途。

此后，东威科技6月8日公告，公司已确定发行GDR的最终价格为每份GDR 17.8美元，数量588.8万份，募资总额约1.05亿美元。

在上市公司发行GDR热情总体高涨之时，监管层也持续完善相关规则。

证监会5月16日发布GDR新政，对于境内上市公司境外发行GDR的定位、申请程序、规则适用、材料要求及实施安排等提出了具体要求，明确发行GDR需要遵守再融资的发行间隔规定。

在定位方面，《指引》明确，支持具有一定市值规模、规范运作水平较高的境内上市公司通过境外发行全球存托凭证募集资金，投向符合国家产业政策的主业领域，满足海外布局、业务发展需求，用好两个市场、两种资源，促进规范健康发展。

在发行间隔上，GDR新政策要求，境内上市企业境外发行全球存托凭证，应参照《上市公司证券发行注册管理办法》第十六条及《证券期货法律适用意见第18号》第四点向特定对象发行的规定，确定发行间隔。

6月2日，上交所对GDR相关制度予以优化，制定了《上海证券交易所与境外证券交易所互联互通存托凭证上市交易暂行办法（2023年修订）（征求意见稿）》，办法明确，发行GDR除了满足现有条件，还应当已在沪深交易所上市满1年，且申请日前市值不低于人民币200亿元。

整体来看，新规旨在提高市场透明度和投资者保护，确保合规和稳健。更利于筛选优质发行人，引导其根据需求选择适当的融资产品，强化资金管理与后市监管，对于一众行业巨头来说，得到融资的同时也可提高国际知名度，拓宽海外市场。